装配式总承包模式将是未来发展趋势。总承包模式相比传统施工模式，具有明显优势，其以设计为主导，各环节有机协调，进度和质量可控，建设效率更高，总成本更低，符合精细化和现代化的发展方向。而装配式项目比传统项目更复杂，更适合运用总承包模式。此外，政策逐渐加码，中央及多地政府发文支持装配式总承包模式的应用。我们认为装配式总承包模式将是未来的发展主流。

装配式总承包模式有利于行业集中度的提升。装配式项目与传统的项目相比，具有较大差异，从而也导致整体的流程更加复杂，主要原因是装配式建筑使用了预制构件/部品，施工过程需要考虑预制构件的运输、吊装等环节，现场施工需要与预制构件安装相互协同和配合，过程更加复杂。综合考虑装配式方式及总承包模式，我们认为装配式总承包模式对承包商的能力要求更高，需要企业具有突出的设计能力，强大的施工管理能力，资源整合能力，以及出色的成本控制能力等，这将淘汰一批实力较弱的承包企业，实力较强的企业将逐渐胜出，有助于装配式建筑领域的供给侧改革，有利于行业集中度的提升。

EPC模式对装配式企业影响：ROE提升和经营现金流的可能改善。ROE的提升归因于资产周转的加快，我们认为EPC模式有利于提高周转率，1）作为总承包商，对下游分包商具有一定的支付灵活性，一定程度上延迟支付分包商等供应商的账款，可以加快项目周转；2）EPC项目体量大，各环节协调性好，进度可控制，节省项目前期及各环节中的协调时间，可以提升资金的使用效率，有效加快项目周转。经营现金流可能改善，主要因为总承包项目体量变大，及业主付款的滞后，所以收现比会有所下降；此外，总承包商可以适当延迟对供应商的账款支付，所以付现比会有所下降。在收现比和付现比同时下降的情况下，经营现金流可能改善，取决于两者下降的幅度。

不同钢结构公司业务有所分化，2019年订单保持较快增长。近几年钢结构公司营收及归母净利润波动较大，不同公司有所分化，既有行业层面的原因，也有公司自身的原因。2015-2018 年公司毛利率受钢价影响有所波动，不同公司期间费用率分化，多数公司净利率呈提升趋势。2019年多数公司新签订单保持较快增长，我们认为主要因为：一方面大型项目比例增加；另一方面EPC模式的应用，项目单体量变大。

投资建议。目前装配式行业方兴未艾，未来将是发展的趋势所在，而总承包模式有利于提升效率，降低成本，受到政策的广泛支持，我们认为这也是未来的发展趋势，所以装配式总承包模式将有望成为主流。装配式总承包模式对承包商要求更高，其需要突出的设计能力，强大的施工管理能力，资源整合能力，以及出色的成本控制能力等，这将淘汰一批实力较弱的承包企业，实力较强的企业将逐渐胜出，行业集中度有望提升，竞争环境得到改善。此外，总承包模式有助于提高装配式企业的ROE水平，并可能改善经营现金流，这对上市公司无疑更加有利。在EPC模式应用比例不断提升的背景下，龙头公司新签订单有望保持快速增长，我们建议关注钢结构总承包公司，如精工钢构、东南网架等，以及钢结构产品制造商鸿路钢构等。

（责任编辑：何雯丽）